付晓东

泡沫不是唱出来的,产生了泡沫也不会因为人们视而不见就自动消失。回避问题不能解决问题。

一、美国房价的历史经验

近日，凤凰网上刊登了陈龙的文章《中国人需知道的美国120年来房价的历史和规律》。文中指出：美国的房价在过去的100多年中的年平均增长率约为3%，略高于美国的通胀率（2.8%）。如果涨幅远高于通胀率，后面就会没有增长，或下跌。这个规律不仅适用于美国平均，而且适用于一线城市。在1960年第一季度到2013年第一季度之间，美国平均房租对房价比率为4.98%。21世纪初的房地产泡沫，表现在房租对房价比率从1999年初的4.8%下降到2006年第一季度的2.98%，下降比率达38%。那么到底是通过房租上升还是房价下跌来让房租对房价的比率回到历史平均呢？2007年，美国三位经济学家（Davisa,Lehnertb和Martinb）发表了一篇研究美国整体房租对房价比率的文章。文章的摘要，现在读起来让人凛然心惊，这样写道：“根据美国1960年以来数据我们构建了房租对房价比率的时间序列。我们发现在1960到1995年之间美国的房租对房价比率在5%到5.5%之间，但是1995年后很快下降。到2006年末，房租对房价比率已经到了3.5%的历史低位。如果房租对房价比率要在今后五年回到历史平均，房价可能会下降很多。”后来的故事，是房租对房价比率的大幅度上升，接近历史平均。这个调整是通过房价的下降来完成的，包括在2008年发生的美国过去100多年最大的单年跌幅。

二、当下的中国房价

国家统计局公布的中国房价数据是明显失真的。我们对周边房租和房价是了解的，可以大致计算出房租对房价的比率。目前在北京年房租对房价比率不到2%，也就是连定期存款利率一半都不到。按道理说，房子的流动性比定期存款差，其收益率应该更高才合理。而且这一比率远低于美国房地产泡沫破灭前的水平。再考虑到前期中国大规模的货币扩张，可以肯定地说：中国房地产泡沫已经十分巨大了。

三、这次不一样吗

也许有人会说，中国与美国发展阶段不同、国情不同、文化不同等等，可以找出很多理由，来说明中国没有出现房地产泡沫，来说明这次不一样。这次真的不一样吗？

先听一听著名经济学家卡门M．莱因哈特(Carmen M．Reinhart)和肯尼斯•罗格夫(Kerlrleth S．Roqoff)在《这次不一样？800年金融荒唐史》一书中的告诫：“‘这次不一样’综合症很简单，它源自人们心中一种根深蒂固的信条，即认为金融危机是一件在别的时间，别的国家，发生在别人身上的事情；金融危机不会发生在我们的身上。这是因为我们做得别人更好，比别人更聪明，同时我们也从历史中吸取了教训。于是我们宣称旧的估值规律已经过时。以往历次经济繁荣之后就发生灾难性崩盘的情况不同，现在的繁荣是建立在坚实的经济基础、结构性调整、技术创新和适当政策的基础上。故事大致就是这样。” 1928年前美国总统胡佛说“美国接近取得战胜贫困的最终胜利，这场胜利要比历史上任何国家的都要重大。”一年以后，美国经历了大萧条。2008年7月15日美国前总统乔治布什说“我们对我们经济的长期基础有信心。我认为（经济）体系是根本上稳固的。我真的有信心。” 这句话刚好在雷曼倒闭前两个月发表。面对问题出现的时候，不仅我们不愿意承认问题的存在，西方国家也一样的。

再看看那些认为中国房地产不会出现泡沫具体的理由能否成立。中国城镇化低被视为不会出现房地产泡沫的主要理由。本人在《中国城镇化率低就不会出现房地产泡沫吗?》已经指出其错误。中国储蓄率高也不能作为不会出现房地产泡沫的一个理由，日本的储蓄率也很高，房地产泡沫也没能避免。张五常认为中国房地产没有泡沫，其理由是中国没有信贷膨胀。张五常说：“日本上世纪80年代信贷大幅膨胀，出现泡沫后，到今天也不能翻身。美国2007年也发生过。信贷膨胀让每个人都认为自己很有钱，拼命花钱，而实际上没有，这就麻烦大了。中国没有信贷膨胀这个问题。”我完全赞成张五常的逻辑：只要信贷没膨胀，楼市就没问题。问题的关键是前几年中国货币（信用）扩张太大了。这样说来，张五常先生应该也会认为中国房地产问题大了。

能够确信的是中国房地产存在巨大的泡沫，不能预知的是泡沫破灭的时间。